中泰證券股份有限公司聞學(xué)臣,蘇儀近期對(duì)深信服(300454)進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《2022年Q4利潤超預(yù)期，云計(jì)算業(yè)務(wù)仍保持較高增速》，本報(bào)告對(duì)深信服給出買入評(píng)級(jí)，當(dāng)前股價(jià)為118.75元。

深信服(300454)

投資事件：公司發(fā)布2022年年報(bào)：2022年?duì)I業(yè)收入范圍為74.13億元，同比增長8.93%；歸母凈利潤1.94億元，較上年同期下降28.84%；扣非凈利潤1.00億元，較上年同期下降23.33%。

(資料圖)

整體營收保持穩(wěn)定增長，云計(jì)算業(yè)務(wù)仍保持較高增速。2022年公司實(shí)現(xiàn)營收74.13億元，同比增長8.93%。單Q4營收26.65億元，同比增速為9.74%。分產(chǎn)品來看，網(wǎng)絡(luò)安全業(yè)務(wù)收入約38.98億元，同比增長5.66%；云計(jì)算及IT基礎(chǔ)設(shè)施業(yè)務(wù)收入約28.59億元，同比增長20.17%；基礎(chǔ)網(wǎng)絡(luò)及物聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)收入為6.56億元，同比下降10.99%。其中云計(jì)算業(yè)務(wù)占比提升至38.57%，較去年同期增加3.6pcts；網(wǎng)絡(luò)安全業(yè)務(wù)占比有所下降至52.28%，較去年同期減少1.26pcts；基礎(chǔ)網(wǎng)絡(luò)及物聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)占比也下降至8.85%，較去年同期減少1.98pcts。公司營收放緩主要是由于創(chuàng)新類產(chǎn)品收入貢獻(xiàn)占比較小，同時(shí)疊加2022年國內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)增速放緩，對(duì)公司核心目標(biāo)客戶群體的生產(chǎn)經(jīng)營產(chǎn)生了一定程度的負(fù)面影響。網(wǎng)絡(luò)安全業(yè)務(wù)增速不佳，主要是由于全網(wǎng)行為管理AC、下一代防火墻AF等對(duì)營收貢獻(xiàn)較大的單品增長乏力。而主力產(chǎn)品芯片供應(yīng)短缺，導(dǎo)致無線、交換機(jī)業(yè)務(wù)收入下滑。

單Q4利潤超預(yù)期，利潤拐點(diǎn)明顯。截至2022年年末，公司的綜合毛利率為63.8%，同比下降1.67pcts，這主要是因?yàn)槊瘦^低的云計(jì)算業(yè)務(wù)收入占比逐步提升，而毛利率較高的網(wǎng)絡(luò)安全業(yè)務(wù)增速較慢。公司通過提升供應(yīng)鏈管理水平和對(duì)上游廠商的議價(jià)能力，以及下半年服務(wù)器市場(chǎng)價(jià)格呈下降態(tài)勢(shì)，公司云計(jì)算及IT基礎(chǔ)設(shè)施業(yè)務(wù)的毛利率逐步提升，第四季度的單季毛利率上升至約48%，帶動(dòng)公司整體毛利率較年初有所回升。單Q4歸母凈利潤為8.91億元，同比增長119.77%；扣非歸母凈利潤為160.90億元，同比增長160.90%。在外部環(huán)境存在不確定性的情況下，公司持續(xù)實(shí)施降本增效措施，三費(fèi)費(fèi)用增速放緩至5.27%左右。

云計(jì)算將成為數(shù)字經(jīng)濟(jì)重點(diǎn)產(chǎn)業(yè)，公司將持續(xù)受益行業(yè)紅利。“十四五”規(guī)劃中強(qiáng)調(diào)需加快推動(dòng)數(shù)字產(chǎn)業(yè)化，培育壯大云計(jì)算、網(wǎng)絡(luò)安全、人工智能、區(qū)塊鏈等新興數(shù)字產(chǎn)業(yè)；同時(shí)推進(jìn)產(chǎn)業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型，實(shí)施“上云用數(shù)賦智”行動(dòng)，推動(dòng)數(shù)據(jù)賦能全產(chǎn)業(yè)鏈協(xié)同轉(zhuǎn)型。隨著工業(yè)經(jīng)濟(jì)向數(shù)字經(jīng)濟(jì)大步邁進(jìn)，云計(jì)算將在未來數(shù)年內(nèi)成為我國數(shù)字經(jīng)濟(jì)重點(diǎn)產(chǎn)業(yè)。公司超融合HCI發(fā)布了全新的6.8.0版本，升級(jí)后的架構(gòu)統(tǒng)一了HCI與VDI底座、X86與ARM平臺(tái)，優(yōu)化了熱升級(jí)、熱遷移、熱補(bǔ)丁“三熱”能力，產(chǎn)品質(zhì)量、穩(wěn)定性和客戶滿意度進(jìn)一步提升。公司在托管云服務(wù)持續(xù)完善托管云服務(wù)目錄，提供云容災(zāi)、WAF、網(wǎng)頁防篡改、大數(shù)據(jù)aBDI、邊緣計(jì)算、DaaS等增值服務(wù)。此外在信創(chuàng)領(lǐng)域，托管云開放信創(chuàng)適配能力，支持海光、鯤鵬等信創(chuàng)資源，提供麒麟、統(tǒng)信標(biāo)準(zhǔn)鏡像。

投資建議：公司是云計(jì)算龍頭企業(yè)，我們長期看好公司的發(fā)展。考慮到需求側(cè)拉動(dòng)，我們小幅上調(diào)預(yù)期。預(yù)計(jì)2023-2025年公司收入88.73/110.21/137.76億元（調(diào)整前2023-2024年?duì)I收為88.05、109.36億元），同比增長20%、24%、25%；歸母凈利潤4.71/8.59/12.03億元，（調(diào)整前2023-2024年歸母凈利潤為4.55、8.28億元）。公司2023/2024/2025年EPS分別為1.13/2.06/2.89元（調(diào)整前2023-2024年為1.09/1.99元）。給予“買入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：政策變動(dòng)；新業(yè)務(wù)投入方向偏離用戶需求，市場(chǎng)推進(jìn)不達(dá)預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；市場(chǎng)競(jìng)爭加劇導(dǎo)致公司盈利能力不及預(yù)期。

證券之星數(shù)據(jù)中心根據(jù)近三年發(fā)布的研報(bào)數(shù)據(jù)計(jì)算，中金公司李虹潔研究員團(tuán)隊(duì)對(duì)該股研究較為深入，近三年預(yù)測(cè)準(zhǔn)確度均值為41.31%，其預(yù)測(cè)2023年度歸屬凈利潤為盈利3.87億，根據(jù)現(xiàn)價(jià)換算的預(yù)測(cè)PE為128.74。

最新盈利預(yù)測(cè)明細(xì)如下：

該股最近90天內(nèi)共有21家機(jī)構(gòu)給出評(píng)級(jí)，買入評(píng)級(jí)19家，增持評(píng)級(jí)2家；過去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價(jià)為165.78。根據(jù)近五年財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)，證券之星估值分析工具顯示，深信服（300454）行業(yè)內(nèi)競(jìng)爭力的護(hù)城河良好，盈利能力一般，營收成長性較差。財(cái)務(wù)可能有隱憂，須重點(diǎn)關(guān)注的財(cái)務(wù)指標(biāo)包括：應(yīng)收賬款/利潤率、應(yīng)收賬款/利潤率近3年增幅。該股好公司指標(biāo)3星，好價(jià)格指標(biāo)1星，綜合指標(biāo)2星。（指標(biāo)僅供參考，指標(biāo)范圍：0 ~ 5星，最高5星）

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